摘要：2021-11-01安信证券股份有限公司张立聪对老凤祥进行研究并发布了研究报告《营收持续增长，全面推进渠道扩张》，本报告对老凤祥给出买入评级，认为其目标价位为60.00元，当前股价为46.1元，预期上涨幅度为30.15%。老凤祥(60061...
2021-11-01安信证券股份有限公司张立聪对老凤祥进行研究并发布了研究报告《营收持续增长，全面推进渠道扩张》，本报告对老凤祥给出买入评级，认为其目标价位为60.00元，当前股价为46.1元，预期上涨幅度为30.15%。
老凤祥(600612)
事件：公司发布2021年三季报。1）2021Q1-Q3：营收497.86亿元/+13.50%，归母净利14.98亿元/+21.55%，扣非归母净利12.66亿元/+2.55%。经营性现金流净额0.58亿元/-95.12%，系购买商品、接受劳务支付的现金以及支付的税费增加所致。2）2021Q3：营收181.96亿元/+4.70%，归母净利4.56亿元/-7.20%，扣非归母净利4.52亿元/-7.16%。
2021年前三季度毛利率小幅下滑，期间费率下降拉高净利率。1）2021Q1-Q3：公司毛利率7.34%/-0.56pct，整体期间费用率2.39%/-0.21pct，销售费用率1.24%/-0.19pct，管理费用率0.73%/--0.03pct，研发费用率0.04%/+0.01pct，财务费用率0.41%/-0.06pct，整体净利率3.91%/+0.24pct。2）2021Q3：公司毛利率6.49%/-0.68pct，整体期间费用率1.85%/-0.17pct，销售费用率0.84%/-0.24pct，管理费用率0.62%/+0.07pct，财务费用率0.35%/-0.01pct，整体净利率3.36%/-0.37pct。
核心逻辑：国改推进+加盟店下沉，黄金首饰龙头内生外延助力发展。①国改推进：公司为上海市国改企业先锋，此前转让上海老凤祥股权为后续混改提供机会，公司将继续深入推进新一轮“双百行动”，加快下属企业股权改革，有望进一步实现公司人才绑定以及推动内部管理效率的提升。②黄金饰品：黄金饰品需求受婚庆推动的部分具备一定刚需属性，疫情使得部分婚庆需求暂缓但预计2021/22年有望继续修复，继续看好黄金珠宝国内需求修复趋势。此外，黄金首饰时尚化年轻化有望继续带动额外增量，推动行业中长期需求有望继续增长。③门店扩张：公司2020全年净增门店557家，远超过原计划在2020年净增不少于200家营销网点的目标，渠道扩张持续推进。未来在“五位一体”营销体系带动下，有望继续实现三四线城市门店下沉。
投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2021-2023年收入为589亿元/662亿元/732亿元，增速分别为13.9%、12.5%、10.6%，净利润分别为18.1亿元/20.2亿元/23.2亿元，增速分别为13.8%、11.7%、14.9%；6个月目标价为60元。
风险提示：疫情影响超预期、金价波动、门店扩张不及预期、行业竞争加剧等。
该股最近90天内共有16家机构给出评级，买入评级14家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为61.86；证券之星估值分析工具显示，老凤祥（600612）好公司评级为3星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3.5星。
